При анализе инвестиционных проектов методом NPV (чистой приведенной стоимости) нужно знать ставку для дисконтирования денежных потоков. По своей сути ставка дисконтирования в данном случае — это ставка процента, по которой инвестор имеет возможность привлечь финансирование. Как я писала в статье про IRR, если внутренняя норма доходности проекта выше, чем стоимость привлечения финансирования для этого проекта, то инвестор будет «зарабатывать» как это делают банки: привлекать деньги по меньшей ставке процента, а вкладывать их в проект по большей ставке.
В Интернете достаточное количество статей, в которых обсуждаются способы расчета ставки дисконтирования. Большинство из таких публикаций представляют собой набор непонятных формул, причем чаще всего обозначения переменных в таких формулах различаются на разных интернет-ресурсах. При ближайшем рассмотрении все эти формулы являются правильными, вот только разобраться в этом человеку, приступающему к изучению финансов и инвестиционного анализа, не представляется возможным.
В целом создается впечатление, что многие авторы сайтов сами не очень разбираются в предмете, а просто переписывают известные и доступные им учебники. Я постараюсь в данной статье привести не просто формулы расчета ставки дисконтирования, а объяснить, почему ее нужно рассчитывать именно так, а не иначе. Во всяком случае, почему финансовый мир до сих пор делает это именно так. Потому что цель всех публикаций данного сайта — докапываться до сути предмета.
Оценка инвестиционной привлекательности проекта методом NPV (чистой приведенной стоимости) предполагает дисконтирование денежных потоков от проекта. При этом ставку дисконтирования надо каким-то образом определить, что является не такой уж простой задачей. По своей сути ставка дисконтирования здесь — это ставка привлечения финансирования/капитала для проекта.
Это можно показать на простом примере. Допустим, мы взяли кредит в банке под 10% годовых. Чтобы проект был прибыльным, денежные потоки от проекта должны покрывать все расходы, а также выплаты процентов по кредиту. Расходы учитываются в самих потоках денежных средств (притоки минус оттоки), а выплаты процентов будут учтены через дисконтирование. Поэтому мы должны применить к проектным денежным потокам ставку дисконтирования, равную в данном случае проценту по банковскому кредиту, так как источник финансирования в данном случае единственный. Если при дисконтировании денежных потоков от проекта по этой ставке NPV проекта равно нулю, то, значит, денежные потоки достаточны только для того, чтобы заплатить банку. Если NPV будет положительным, то эта положительная сумма будет нашей прибылью после уплаты банковских процентов.
Чисто математически, как мы помним, в методе NPV предполагается, что ставка инвестирования и ставка привлечения финансирования равны друг другу. Таким образом, величина NPV показывает прибыль от проекта в абсолютной сумме денежных средств. В методе IRR рассчитывается внутренняя доходность проекта в процентах, которая при сравнении со процентной ставкой финансирования, показывает прибыль от проекта в процентных пунктах.
Таким образом, чтобы рассчитать ставку дисконтирования для оценки инвестиционного проекта, надо вычислить стоимость финансирования этого проекта. Если у нас есть единственный источник финансирования, то определить ставку дисконтирования проще простого. Если таких источников несколько, то задача несколько усложняется.
Существует три источника финансирования инвестиций: можно 1) взять в долг (банк, выпуск облигаций) 2) выпустить акции и 3) использовать внутренние ресурсы (накопленную нераспределенную прибыль). Если инвестор является уже действующей компанией, то для него (инвестора) обычно доступны все три источника привлечения финансовых средств. Если это компания новая, только создающаяся (start-up), то, очевидно, что источник финансирования будет только один — взять в долг у того, кто даст (венчурные фонды). То же самое относится и к обычному человеку, вроде нас с вами: если мы захотим начать собственное дело, единственным источником финансирования для нас может быть только кредит в банке или у друзей.
Собственно говоря, чтобы рассчитать стоимость привлечения финансирования (часто говорят, стоимость привлечения капитала), нужно определить стоимость финансирования/капитала из каждого источника (долговой, акционерный и внутренний) и взять средневзвешенную величину.
В большинстве публикаций упоминаются термины «собственный и заёмный капитал». Заемный капитал — это те денежные средства, которые мы берем в долг. Собственный капитал — это привлечение средств через выпуск акций и то, что можно взять внутри компании, т.е. из нераспределенной прибыли. То есть тот капитал, который принадлежит акционерам компании. При этом стоимость внутреннего источника капитала (нераспределенной прибыли) равняется доходности, которую инвесторы требуют от вложений в акции компании, т.е. процентная ставка при финансировании проекта при выпуске новых акций и из внутренних ресурсов будет одинаковой. Почему это так?
Чистая прибыль — это прибыль от операций компании, которая остается после выплаты налогов и, разумеется, после выплаты процентов по всем долгам. Менеджмент компании может использовать эту прибыль либо для выплаты дивидендов акционерам, либо для реинвестирования в бизнес. Нераспределенная прибыль — это чистая прибыль после выплаты дивидендов, та прибыль, которая осталась в компании для развития. Акционеры могут вложить полученные дивиденды в другие акции, в облигации, в другой бизнес. Поэтому компания должна зарабатывать при инвестировании собственных средств как минимум столько, сколько заработали бы акционеры, вложив свои дивиденды самостоятельно в проекты с аналогичным риском. Иначе (если компания не будет приносить им ожидаемый доход) они продадут акции компании и вложат полученные деньги в другие акции или проекты. Вот почему стоимость собственного капитала, заключенного в нераспределенной прибыли (той прибыли, которая не выплачена в виде дивидендов) равна доходности, которую акционеры ожидают от вложений в акции рассматриваемой компании.
Стоимость финансирования (ставка дисконтирования) — это средневзвешенная стоимость привлечения финансирования/капитала из разных источников. Простейшая формула для расчета средневзвешенной стоимости капитала может быть записана в таком виде:
WACC = W д R д + W a R a
где W д и W a — это целевые веса для долгового (д) и собственного (принадлежащего акционерам) (а) капитала (W от слова weight = вес). Понятно, что W д + W a = 1.0.
а R д и R a — это соответствующая стоимость капитала (R от слова Rate = ставка процента)
Процентные выплаты по долговым обязательствам являются вычитаемыми из базы по налогу на прибыль. В некоторых статьях про ставку дисконтирования употребляется термин «налоговый щит», что является дословным переводом английского термина tax shield. Если принять во внимание, что проценты по долговым обязательствам уменьшают налогооблагаемую прибыль, то формула WACC примет окончательный вид:
WACC = W д R д *(1-T)+ W a R a
где Т — ставка налога на прибыль, выраженная в долях от единицы
При ставке налога на прибыль в России в размере 20% величина (1-T) равна 1-0,2 = 0,8. Эффект «налогового щита» несколько уменьшает средневзвешенную стоимость капитала.
W д представляет собой долю долгового капитала в общем (долговой+собственный) капитале компании. Соответственно, W a — это доля собственного капитала в общем капитале. Измеряется в долях от единицы.
Для компаний, акции которых котируются на фондовом рынке, нужно использовать рыночные стоимости долгового и собственного капитала.
Западные учебники по финансам рекомендуют по возможности использовать величины рыночной стоимости долгового и собственного капитала для расчета WACC. Для компаний, акции которых не торгуются на фондовом рынке, можно взять стоимость капитала из баланса. В этом случае собственный капитал будет включать и резерв нераспределенной прибыли. Само собой более точные значения W в таком случае будут получены при использовании финансовой отчетности по стандартам МСФО.
Проще всего определить ставку процента по долговому капиталу. Если она не прописана в договоре (с банком), то известны, по крайней мере, все денежные платежи, связанные с долговым обязательством. В этом случае нужно определить внутреннюю норму доходности, это эффективная процентная ставка по финансовому инструменту. Она же и будет величиной R д в формуле WACC. Понятно, что если компания привлекает денежные средства с использованием различных долговых инструментов, ставки % по ним могут быть разными. Тогда в расчете WACC надо будет использовать средневзвешенную величину % по всем долговым обязательствам.
Гораздо сложнее оценить стоимость собственного капитала. Для этого существуют несколько методов, самый известный из которых, это метод CAPM (Capital Asset Pricing Model). Эта тема достаточна обширна, поэтому она заслуживает отдельной статьи, которая будет написана в ближайшем будущем.
Использование WACC в качестве ставки дисконтирования для любого инвестиционного проекта оправдано только в том случае, если финансирование не является целевым. То есть если компания постоянно привлекает капитал из различных источников и использует его из единого пула для финансирования всех своих проектов.
В теории менеджмент каждой компании понимает, какая структура капитала является оптимальной для максимизации стоимости акций на фондовом рынке. Привлекая финансирование из различных источников, менеджмент старается сохранять эту заданную структуру капитала в любой момент времени. Такая ситуация возможна только в крупных компаниях, да и то в идеальном случае.
В реальной жизни при планировании инвестиционных проектов менеджмент компании, как правило, под каждый новый проект ищет конкретные источники денежных средств. В этом случае в качестве ставки дисконтирования при расчете NPV проекта надо использовать средневзвешенную стоимость финансирования из этих источников. А если это единственный целевой кредит в банке, то денежные потоки от проекта необходимо дисконтировать по % ставке этого кредита.
На этом повествование о ставке дисконтирования не заканчивается. Остались еще вопросы, связанные с определением стоимости собственного капитала, с учетом влияния инфляции при анализе инвестиционных проектов. В одной из предыдущих статей я привела 7 ситуаций, в которых . Какую ставку дисконтирования нужно использовать в этих случаях и написано ли что-то в МСФО по этому поводу? На эти вопросы я постараюсь ответить в будущих публикациях на данном ресурсе.
Среди поисковых запросов в яндексе и в гугле этот запрос занимает далеко не последнее место. Интересно, что хотят найти люди в Интернете, задавая в поиске эту фразу?
Ставка дисконтирования для анализа инвестиционных проектов должна рассчитываться на индивидуальной основе для каждого инвестора, а, возможно, и для каждого проекта (при условии его целевого финансирования). Надеюсь, что данная статья поможет кому-то хотя бы понять направление, в котором надо действовать при выборе ставки дисконтирования для своих будущих проектов. Конечно, на ее величину влияет общее состояние экономики и уровень процентных ставок в государстве, который прямо зависит от ставки рефинансирования Центробанка. Но никто не скажет вам и не решит за вас, какую ставку дисконтирования вы должны использовать в 2015 году для анализа своих будущих инвестиций. В вопросах денег так же, как и в вопросах любви, лучше разбираться самостоятельно.
В любом деле успех кроется в серьезной аналитической работе и в грамотном просчете вариантов.
Для людей, не имеющих экономического образования, термин «дисконтирование» скорее всего даже не знаком. Более того — при расчете ставки дисконтирования в оценке денежных потоков требуется использование специальных формул, так что на первый взгляд понятие выглядит довольно сложным. Однако у ставки дисконтирования есть определенная экономическая суть и для ее понимания специальных формул не требуется. Попробуем поговорить о дисконтировании и ставке дисконтирования простыми словами.
Законы экономики гласят: деньгам свойственно обесцениваться. Так было не всегда — но с 1930-х деньги стали терять статус постоянной ценности, подвергаясь постоянной инфляции. Именно поэтому инвестору важно понимать, что его ждет в будущем, есть ли смысл вкладывать свой капитал в определенный актив — насколько это выгодно или, напротив, рискованно. Для оценки вклада и прибегают к вычислению ставки дисконтирования, которая нужна для переоценки стоимости будущего капитала на текущий момент.
Звучит не очень просто, но можно привести такую аналогию: 1000 рублей сегодня это не те же 1000 рублей через пять лет, поскольку на них в результате можно будет купить меньшее количество товара. Т.е. стоимость денег будет падать на определенную величину, причем скорее всего разную, если разделить пять лет на годовые промежутки. Эта величина и есть ставка дисконтирования. Дисконтированная стоимость в свою очередь показывает, какими средствами нужно владеть (вложить), чтобы при известной ставке получить в будущем некоторую известную сумму Х.
В инвестиционном контексте ставка дисконтирования показывает уровень ожидаемой доходности от произведенных инвестиций. Производя расчет ставки, инвестор сопоставит будущую стоимость объекта, оценивая ее относительно настоящего времени. Из этого следует, что ставка дисконтирования становится отправной точкой для расчета эффективности капиталовложения. Некоторые экономисты отзываются о методе дисконтирования, как о процессе, в ходе которого сопоставляются денежные потоки — т.е. средства, оставшиеся в распоряжении компании после того, как были оплачены все текущие расходы и сделаны необходимые вложения.
Суть методики дисконтирования на бумаге достаточно проста. Во-первых, следует спрогнозировать денежные потоки компании в диапазоне 5-10 лет. Данный период будет называться прогнозным. Далее, с использованием специальной формулы, нужно рассчитать ставку дисконтирования для каждого периода. Итоговые результаты нужно суммировать и получить значение, которое будет обозначать вероятный уровень доходности компании в ближайшие годы.
Проще всего подобный расчет сделать там, где доходность известна заранее — т.е. на примере банковского депозита или выплат по облигациям. Для начала приведем расчетную формулу, которая соответствует формуле сложного процента:
PV(t 0) — дисконтированная стоимость в начальный момент времени
FV(t) — будущая сумма в момент времени t
i — ставка дисконтирования
Пример . Если взять банковский депозит с доходностью в 5% годовых (соответствующей ставке дисконтирования) с конечной суммой в 1000 рублей, то дисконтированная стоимость будет равна 1000 / (1 + 0.05)¹ ≈ 952.4 рубля. Если же сумма в 1000 рублей при той же ставке появляется через два года, то дисконтированная стоимость вычисляется как 1000 / (1 + 0.05)² ≈ 907 рублей. Однако покупательная способность денег за год уменьшится. Если инфляция составила 4%, то в случае годового вклада имеем: 1000 / 1.04 ≈ 961.5 рубля. Т.е. в реальности покупательная способность наших денег по окончании срока вклада увеличилась только на 961.5 – 952.4 ≈ 9 рублей (а могла и уменьшится, если бы инфляция превысила бы 5%).
В случае облигации в течение года нередко производится несколько выплат (каждый квартал) — следовательно, в этом случае уместнее говорить о дисконтированной стоимости потока платежей. Формула для расчета при этом очень похожа на написанную выше:
где CF(t) — это платеж в момент времени t, что для облигации может быть квартальным купонным доходом. Возьмем доходность облигации 5% годовых, как в прошлом случае у депозита. Тогда для годовой облигации стоимостью 1000 рублей выплаты равны 12.5, 12.5, 12.5 и 1012.5 рублей с общей суммой 1050 рублей. Теперь примем ставку дисконтирования 4% в виде ожидаемой инфляции и проведем дисконтирование денежного потока:
Итого, реальная ценность нашей инвестиции по окончании срока действия облигации соответствует 1010.33 рубля в сегодняшних ценах (если инфляция действительно составила 4% годовых). Как мы видим из написанного, ставка дисконтирования и денежный поток являются важными показателями методики дисконтирования и их вычисление является обязательным во время проведения экономических расчетов. Отдельная статья про расчет рыночной доходности .
Наконец, рассмотрим простой пример с акциями компаний. Предположим, выплата некоторой акции при текущей стоимости 1000 рублей составила 15% годовых, т.е. 150 рублей. Инвестор считает такую прибыль очень привлекательной и согласен даже на меньшую величину вплоть до 9% годовых. Этот минимальный, устраивающий его уровень дохода также можно назвать ставкой дисконтирования. Произведя расчет: 150 рублей / 0.09 = 1666.66 рублей получаем верхнюю границу цены, при которой инвестору будет выгодно приобрести акцию, чтобы обеспечить доходность не ниже желаемой. Если же цена акции уменьшится, то действующий процент выплат даст меньшее абсолютное значение прибыли — так, при цене акции в 900 рублей 15% годовых дадут 135 рублей прибыли. Но ведь инвестор купил акцию на 100 рублей дешевле. При этом очевидная сложность в том, что дивидендная выплата не является постоянной величиной — в следующий период она может быть гораздо ниже или отсутствовать вовсе.
В экономической теории такие термины, как «дисконтирование», «дисконт» и «ставка дисконтирования» используются достаточно широко и могут иметь несколько смыслов. С одной стороны, слово discount (англ.) дословно переводится как результат подсчета и, соответственно, понятие трактуется итоги проведенных расчетов или итоговый результат. В тоже время, слово «дисконт» может обозначать скидку или сумму, на которую уменьшится стоимость товара для конкретного покупателя. Нас интересует первое значение.
Впервые термин «ставка дисконтирования» был озвучен в 70-х годах, во время появления новой модели оценки капитальных активов (Capital Asset Pricing Model ). Автором данной модели стал экономист У. Шарм. Методика использовалась для определения будущей доходности акций методом капитализации.
Постепенно показатель стал использоваться для оценки выгодности вложений в определенный период времени. Сегодня для бездолгового денежного потока ставка дисконтирования рассчитывается по средневзвешенной стоимости собственного и заемного капитала, без учета изменений размеров заемных средств в заданном периоде.
К сожалению в том случае, когда мы имеем дело с реальным рынком и акциями, точный расчет доходности компании в будущем становится невозможным, так как мы вынуждены использовать те или иные допущения для прогноза денежных потоков компании. Всего есть три варианта: денежный поток может уменьшиться, сохраниться или увеличиться. Значит, мы к примеру можем предположить рост на 5% в год. Причем помимо предположения о величине денежного потока для расчета реальной стоимости акции нужно также знать (предположить) показатель P/FCF — он показывает, сколько свободных денежных потоков будет (должна) стоить анализируемая компания. Например, коэффициент равный 15, говорит о стоимости компании в 15 денежных потоков. О свободном денежном потоке смотрите .
Наконец, стоимость акции зависит от их будущего числа. Скажем, есть 500 000 акций по цене 15 долларов каждая, прогноз дает 20 долларов через пять лет. Допустим, он сбывается и компания должна стоить 500 000 × 20 = 10 млн. долларов. Однако компания выпустила дополнительные акции — если их число равняется 166 666 штук, то цена каждой должна остаться около отметки в прежние 15 долларов. Поэтому не стоит забывать о том, что в точные цифры расчета «зашиты» наши предположения — так что расчет остается в области вероятности и не является гарантией будущей прибыли или убытка.
Методика прогноза ставки применяется в следующих случаях:
При достаточном уровне развития фондового рынка в стране ставка дисконтирования используется как показатель средневзвешенной цены капитала – WACC. В России данный показатель можно применять только в отношении задолженностей небольшого числа компаний – общественных эмитентов ценных бумаг. Для оценки рисков применяется базисная безрисковая ставка дисконтирования.
В российской практике аналитики дисконтируют не денежные потоки, как указано в теории дисконтирования, а доходы. В качестве доходных статей выступают:
Для расчета показателя преимущественно используется затратный подход, поскольку он наиболее прост и понятен.
На Западе ставка дисконтирования, помимо модели CAPM, обычно определяется одним из следующих способов (однако всего можно насчитать не менее десятка):
Как было показано выше, в зависимости от задачи ставка дисконтирования может означать и величину ставки банковского депозита, и величину инфляции, и величину ожидаемого дохода от инвестиций. В последнем случае значение ставки можно брать произвольно, рассчитывая реальную стоимость акций при прогнозируемом денежном потоке в следующие 5, 10 или 15 лет — однако чем выше будет ставка (т.е. чем выше ожидания), тем меньше будет реальная цена акции относительно ее текущей цены. В случае точных данных по ставке (банковских депозитов или купонов по облигациям, а также ретроспективной инфляции) есть возможность точной оценки дисконтированной стоимости. Расчет самой ставки дисконтирования для конкретной компании хотя и может быть выполнен несколькими способами, однако каждый их них несет в себе определенные допущения — так что полученный результат должен рассматриваться только как прогноз, который может и не сбыться.
Ставка дисконтирования (ставка сравнения, норма дохода) — это стоимость привлеченного капитала, т.е. ставка ожидаемого дохода, при котором владелец капитала согласен инвестировать. Доходность депозитов или других ценных бумаг, инфляция и другие подобные финансовые показатели являются только косвенными данными, на основе которых можно принимать решение о приемлемом для инвестора доходе на вложенный капитал.
Существует несколько способов расчета ставки дисконтирования. Выделяют кумулятивный и укрупненный метод оценки ставки дисконтирования.
Укрупненный метод расчета ставки дисконтирования.
Наиболее часто при расчетах инвестиционных проектов ставка дисконтирования определяется как средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital — WACC ), которая учитывает стоимость собственного (акционерного) капитала и стоимость заемных средств.
WACC= R e (E/V) + R d (D/V)(1 — t c),
где R e — ставка доходости собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, как правило, с использованием модели САРМ;
V = E + D — суммарная рыночная стоимость займов компании и ее акционерного капитала;
Для определения стоимости собственного капитала применяется модель оценки долгосрочных активов (capital assets pricing model — CAPM ).
Ставка дисконтирования (ставка доходности) собственного капитала (Re) рассчитывается по формуле:
R e = R f + β(R m — R f),
где R f — безрисковая ставка дохода;
β — коэффициент, определяющий изменение цены на акции компании по сравнению с изменением цен на акции по всем компаниям данного сегмента рынка;
(R m — R f) — премия за рыночный риск;
R m — среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке.
Ставка доходности инвестиций в безрисковые активы (R f). В качестве безрисковых активов (то есть активов, вложения в которые характеризуются нулевым риском) рассматриваются обычно государственные ценные бумаги.
Коэффициент β. Этот коэффициент отражает чувствительность показателей доходности ценных бумаг конкретной компании к изменению рыночного (систематического) риска. Если β = 1, то колебания цен на акции этой компании полностью совпадают с колебаниями рынка в целом. Если β = 1,2, то можно ожидать, что в случае общего подъема на рынке стоимость акций этой компании будет расти на 20% быстрее, чем рынок в целом. И наоборот, в случае общего падения стоимость ее акций будет снижаться на 20% быстрее рынка в целом.
Премия за рыночный риск (R m — R f). Это величина, на которую среднерыночные ставки доходности на фондовом рынке превышали ставку дохода по безрисковым ценным бумагам в течение длительного времени. Она рассчитывается на основе статистических данных о рыночных премиях за продолжительный период.
Описанный выше подход для расчета ставки дисконтирования могут использовать не все предприятия. Во-первых, этот подход не применим по отношению к компаниям, которые не являются открытыми акционерными обществами, следовательно, их акциями не торгуют на фондовых рынках. Во-вторых, этот метод не смогут применить и фирмы, у которых нет достаточной статистики для расчета своего β-коэффициента, а также не имеющие возможности найти предприятие-аналог, чей β-коэффициент они могли бы использовать в собственных расчетах. Для определения ставки дисконтирования таким компаниям следует использовать иные методы расчета или усовершенствовать методику в своих нуждах. Также следует отметить, что методика оценки средневзвешанной стоимости капитала не учитывает долю и стоимость (чаще всего нулевую) кредиторской задолженности в структуре пассивов .
Кумулятивный метод оценки ставки дисконтирования определяется исходя из следующей формулы :
d = E min + I + r,
где d — ставка дисконтирования (номинальная);
E min — минимальная реальная ставка дисконтирования;
I — темп инфляции;
r — коэффициент, учитывающий уровень инвестиционного риска (премия за риск).
Как правило, за минимальную реальную ставку дисконтирования принимают 30-летние гособлигации США.
Основным недостатком данной методики расчета является то, что она не учитывает конкретную стоимость капитала компании. По сути этот показатель заменен на инфляцию и минимальную доходность сопоставимую с государственными долгосрочными облигациями, что никак не связано с рентабельностью деятельности компании, средневзвешанной процентной ставкой (по кредитам и / или облигациям) и структурой ее пассивов.
Как видно оба способа подразумевают использование премии за риск. Премия за риск может быть определена разными способами:
Страновой риск можно узнать из различных рейтингов, составляемых рейтинговыми агентствами и консалтинговыми фирмами (например, специализирующейся на этом немецкой фирмой BERI). Размер премии за риск, характеризующий ненадежность участников проекта, согласно Методическим рекомендациям не должен быть выше 5%. Поправку на риск неполучения предусмотренных проектом доходов рекомендуется устанавливать в зависимости от цели проекта.
Многие компоненты данной методики оцениваются достаточно субъективно, отсутствует привязка рисковой премии к специфичным рискам проекта и учету текущей деятельности компании.
2. Компания «Альт-Инвест» (разработчик одноименного программного продукта) рекомендует использовать следующую шкалу ставок на базу укрупненного метода расчета ставки дисконтирования (с использованием WACC) :
Таблица 1. Методика определения премии за риск используемая «Альт-Инвест»
|
Характеристика источника риска проекта |
Премия за риск |
WACC + премия за риск |
|
Проект, поддерживающий производство: | ||
|
расширение производства: | ||
|
выход на новые рынки: | ||
|
смежные области бизнеса (новый продукт): | ||
|
новые отрасли: |
3. Другой пример шкалы рисковых премий — методика, изложенная в «Положении об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации» (утверждено Постановлением Правительства РФ №1470 от 22.11.97) .
Таблица 2. Методика определения премии за риск используемая при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации
Следует, однако, учитывать то, что в данной методике в качестве стоимости капитала была взята ставка рефинансирования ЦБ РФ (методика ориентирована на анализ государственных инвестиций). Для коммерческих предприятий следует ожидать, что ставка дисконтирования без учета риска проекта будет выше, а рисковые премии — ниже, таким образом применение методики ограничено осуществлением государственных инвестиций и не подходит для применения в бизнес среде.
Таблица 3. Влияние отдельных факторов на величину премии за риск
|
Факторы и их градация |
Прирост премии за риск, % |
|
1. Необходимость проведения НИОКР (с заранее неизвестными результатами) силами специализированных научно-исследовательских и (или) проектных организаций: | |
|
| |
|
| |
|
а) НИОКР выполняется силами одной специализированнойорганизации | |
|
б) НИОКР носит комплексный характер и выполняется силами нескольких специализированных организаций | |
|
2. Характеристика применяемой технологии: | |
|
| |
|
| |
|
3. Неопределенность объемов спроса и цен на производимую продукцию: | |
|
| |
|
| |
|
4. Нестабильность (цикличность, сезонность) производства и спроса | |
|
5. Неопределенность внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т.п.) | |
|
6. Неопределенность процесса освоения применяемой техники или технологии. Наличие у участников возможности обеспечить соблюдение технологической дисциплины |
В данной таблице отражены преимущественно риски, так или иначе связанные с разработкой новой техники. Однако в ней присутствуют и такие факторы риска, которые не имеют статистической закономерности проявления и, следовательно, не поддаются прогнозированию. Их влияние на эффективность инвестиционного проекта неправомерно включать в норму дохода. Учет таких рисков в инвестиционном проектировании осуществляется с помощью иных методов: анализа чувствительности проекта, сценарном, расчете точки безубыточности и др. Также важно отметить, что максимальный размер премии за риск составляет 47%, что по мнению автора является слишком высокой величиной даже с учетом специфики инновационной деятельности.
5. Я. Хонко использует экспертный метод для определения агрегированной рисковой премии, т.е. при ее установлении сразу целиком. Для выяснения возможного диапазона дифференциации рисковой премии по проектам в зависимости от их целевой направленности, которая непосредственно связана с уровнем применяемой техники, ее новизны и сложенности, можно воспользоваться обобщениями, приведенными им. Были выделены следующие классы инвестиций, для которых возможно использование различных значений нормативной ставки дохода :
1) вынужденные инвестиции — требования к норме дохода отсутствуют;
2) вложения с целью сохранения позиции на рынке — 6%;
3) инвестиции на обновление основных фондов — 12%;
4) вложения с целью экономии текущих затрат — 15%;
5) вложения с целью увеличения доходов (для новых проектов на стабильном рынке) — 20%;
6) вложения в инновационные проекты — венчурные инвестиции (базирующиеся на новых технологиях, новых подходах и т.п.) — 25%.
Важно обратить внимание на то, что перечисленные классы инвестиционных задач отличаются одним признаком — целью, которую преследует компания, что предполагает использование техники разной сложности и уровня. Приведенные данные позволяют подойти к оценке размера рисковой премии, которая была заложена инвесторами в норму дохода по указанным направлениям. Учитывая, что уровень минимально приемлемой (безрисковой) нормы дохода за рубежом составляет приблизительно 5% (ориентир — доходность 30-летнего государственного займа правительства США), можно определить размер рисковой премии по перечисленным классам инвестиций, вычитая из соответствующего значения нормы дохода величину безрисковой составляющей (табл. 4):
Таблица 4. Определение величины рисковой премии в зависимости от класса инвестиций
|
Класс инвестиций |
Норма дохода,% |
Размер рисковой премии,% |
|
3 (гр. 2 — 5%) |
||
|
1. Вынужденные инвестиции |
Требования отсутствуют | |
|
2. Вложения с целью сохранения позиций на рынке (в повышение качества продукции, рекламу) | ||
|
3. Инвестиции на обновление основных фондов | ||
|
4. Инвестиции с целью экономии текущих затрат (на базе новых технологических решений) | ||
|
5. Вложения с целью увеличения доходов (для проектов, направленных на расширение производства на новой технологической основе) | ||
|
6. Венчурные инвестиции (в инновационные проекты) |
Важно отметить, что ставки по рисковым премиям были получены путем расчета из нормы дохода. При этом сама норма может быть нулевой или требования к ней могут отсутствовать в случае вынужденных инвестиций, что, по мнению автора, является неверным, так как не учитывается стоимость капитала компании.
Вне зависимости от выбора методики премии за риск, если расчет проекта ведется с учетом инфляции, т.е. все денежные потоки моделируются именно в тех суммах, которые реально будут получаться в каждом этапе проекта, то в ставке дисконтирования используется номинальная стоимость капитала, без поправок.
Если проект рассчитывается в постоянных ценах, то из ставки дисконтирования необходимо исключить уровень инфляции.
Потому что, рассчитывая проект в постоянных ценах, занижается доходность на величину инфляции, вычитаем из этой смоделированной доходности часть, которая в реальной жизни создавалась бы за счет общего инфляционного роста. Между тем, номинальная ставка дисконтирования представляет собой требование к доходности инвестированных средств, рассчитанной для полностью реальных денежных потоков, включающих, в числе прочего, и инфляцию.
При расчете проекта в постоянных ценах необходимо от номинальной ставки дисконтирования перейти к реальной ставке. Величина реальной ставки дисконтирования может быть рассчитана по формуле:
R реал. = ((1+R ном.) / (1+Ур. инфл.)) -1,
где R реал. — реальная ставка дисконтирования,
R ном. — номинальная ставка дисконтирования,
Ур. инфл – уровень инфляции.
В качестве упрощенного варианта расчета можно применять и такую формулу:
R реал. = R ном. - Ур. инфл.
Следует обратить внимание на то, что расчет в постоянных ценах не повредит правильной оценке эффективности проекта при условии учета инфляции в ставке дисконтирования .
Проанализировав методы расчета ставки дисконтирования (нормы дохода или ставки сравнения), автор предлагает дополнить методику оценки ставки дисконтирования через средневзвешанную стоимость капитала (WACC) с учетом премии за риск для оценки ставки дисконтирования для планирования инвестиционных проектов в предпринимательской деятельности следующим образом:
WACC= R e (E/B) + R d (D/B)(1 — t c) + R k (K/B),
где R e — ставка доходности собственного (акционерного) капитала, рассчитанная, с использованием модели САРМ или как рентабельность собственного капитала (чистая прибыль по отношению к средней величине собственного капитала за отчетный период, выраженная в процентах);
E — рыночная стоимость собственного капитала (акционерного капитала). Рассчитывается как произведение общего количества обыкновенных акций компании и цены одной акции;
D — рыночная стоимость заемного капитала. На практике часто определяется по бухгалтерской отчетности как сумма займов компании. Если эти данные получить невозможно, то используется доступная информация о соотношении собственного и заемного капиталов аналогичных компаний;
K — объем кредиторской задолженности. Здесь учитывается задолженность перед поставщиками и подрядчиками, перед персоналом организации, внебюджетными фондами, по налогам и сборам, задолженность перед прочими кредиторами.
B = E + D + K — валюта баланса;
R d — ставка доходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемного капитала). В качестве таких затрат рассматриваются проценты по банковским кредитам и корпоративным облигациям компании. При этом стоимость заемного капитала корректируется с учетом ставки налога на прибыль. Смысл корректировки заключается в том, что проценты по обслуживанию кредитов и займов относятся на себестоимость продукции, уменьшая тем самым налоговую базу по налогу на прибыль;
t c — ставка налога на прибыль.
R k - стоимость использования кредиторской задолженности. Чаще всего равна нулю. В случае платности товарного кредита, оплаты пени и штрафов за просрочку платежа необходим учет данных платежей за отчетный период по отношению к средней величине кредиторской задолженности за отчетный период, выраженная в процентах.
Таким образом, можно отметить, что предложенные автором изменения методики расчета ставки дисконтирования посредством средневзвешанной стоимости капитала позволяют устранить имеющиеся неточности в расчете показателя, а также апробировать его в значительно большем объеме, прежде всего за счет возможности использования для непубличных компаний.
Синадский В. Расчет ставки дисконтирования // «Финансовый директор» № 4, 2003.
Об оценке эффективности инвестиционных проектов: Методические рекомендации. Утверждено 21.06.1999 г., Минэкономики, Минфином, Госстроем России. Официальное издание. М.: Экономика, 2000.
Комплект методических материалов по теме «Практика коммерческой оценки и экспертизы инвестиционных проектов в промышленности». ООО «Альт-Инвест», Москва, 2006, С. 71.
Касатов А.Д. Развитие экономических методов управления интегрированными корпоративными структурами в промышленности: инвестиционный аспект. М.: Изд. Дом «Экономическая газета», 2010. 324 с.
Касатов А.Д. Развитие экономических методов управления интегрированными корпоративными структурами в промышленности: инвестиционный аспект. М.: Изд. Дом «Экономическая газета», 2010. 324 с.
Комплект методических материалов по теме «Практика коммерческой оценки и экспертизы инвестиционных проектов в промышленности». ООО «Альт-Инвест», Москва, 2006, С. 71.
МОДЕЛЬ РАСЧЕТА СРЕДНЕВЗВЕШАННОЙ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА
(weighted average cost of capital – WACC)
Эта модель применяется, когда в проекте присутствует и собственный и заемный капитал, так как она учитывает стоимость не только собственного капитала, но и стоимость заемных средств.
WACC выражается процентной величиной и применяется для денежного потока без учета изменений долгосрочной задолженности.
WACC рассчитывается по следующей формуле:
WACC = Ks * Ws + Kd * Wd * (1 - T) (1)
где,
Ks - Стоимость собственного капитала (%)
Ws - Доля собственного капитала (в %) (по балансу)
Kd - Стоимость заемного капитала (%)
Wd - Доля заемного капитала (в %) (по балансу)
T - Ставка налога на прибыль (в %)
Найдем искомые величины.
Стоимость собственного капитала (%) принимаем на уровне средней прогнозируемой рентабельности активов (ROI) по проекту в размере 13,6%
Доля собственного капитала (в %) (по балансу) равна 75%
Стоимость заемного капитала (%) равна годовой процентной ставки по привлеченным заемным средствам – 6,5%
Доля заемного капитала (в %) (по балансу) равна 25%
Ставка налога на прибыль (в %) в соответствии с НК РФ – 20%
Подставим значения в формулу (1)
WACC = 13,6%*0,75 + 6,5%*0,75(1-0,2) = 10,2 + 1,3 = 11,5%
Таким образом, ставку дисконтирования по проекту принимает на уровне 11,5%
Также средневзвешанную стоимость капитала (WACC) можно рассчитать при помощи таблицы:
РАСЧЕТ СРЕДНЕВЗВЕШАННОЙ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА
|
Статья пассива |
Величина статьи пассива, руб. |
Удельный вес статьи в пассивах, коэфф. |
Цена номинально, |
Цена после налогообложения, % |
Условные выплаты, Руб. (гр.2´ гр.5: 100%) |
Цена соответствующего источника,% (гр.3´ гр.5) |
|
Уставный и добавочный капитал |
||||||
|
Резервный капитал |
||||||
|
Нераспределенная прибыль |
||||||
|
Итого собственный капитал |
||||||
|
Долгосрочные кредиты |
||||||
|
Краткосрочные кредиты |
||||||
|
Кредиторская задолженность, в том числе: |
||||||
|
Поставщикам и подрядчикам |
||||||
|
Перед персоналом |
||||||
|
Перед государственными внебюджетными фондами |
||||||
|
По налогам и сборам |
||||||
|
Итого задолженность |
||||||
|
Итого по пассивам |
МОДЕЛЬ ОПРЕДЕЛЕНИЯ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА или МОДЕЛЬ ОЦЕНКИ КАПИТАЛЬНЫХ АКТИВОВ
(Capital Assets Pricing Model, CAPM)
Ставка дисконтирования рассчитывается по следующей формуле:
R = Rf + b (Rm – Rf) + g1 + g2 + C = 8,5 + 0,1675(15 - 8,5) + 1,4 + 1 = 12 ,
где
Rf – номинальная безрисковая ставка дохода (годовая) ,
b – коэффициент "бета" (мера систематического риска),
Rm – среднерыночная ставка дохода,
(Rm – Rf) – рыночная премия за риск,
g1 – премия для малых предприятий,
g2 – премия за риск, характерный для данной компании,
C – страновой риск.
В качестве безрисковой ставки дохода в условиях работы на российском рынке принято использовать ставку рефинансирования ЦБ РФ – 8,5%.
Коэффициент "бета" (мера систематического риска) (b) характеризует рискованность инвестиций в данную отрасль по сравнению со среднерыночным уровнем риска. C помощью этого коэффициента учитывается риск общерыночный, характерный для всех компаний, акции которых находятся в обращении, т.е. определяющийся макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране (так называемый систематический риск).
Рассчитывается коэффициент "бета" исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций компании (или компании, являющейся ближайшим аналогом оцениваемой компании) по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом.
В нашей стране данные о коэффициентах "бета" публикует консалтинговая фирма "АК&М". Принимаем на уровне средней за поледний месяц 0,1675.
Среднерыночная ставка дохода, % (Rm) – это среднерыночный индекс доходности (средняя доходность акций на фондовом рынке) - рассчитывается на основе долгосрочного анализа статистических данных, по средней доходности акций, торгуемых на крупных фондовых биржах. Фондовые биржи (в том числе солидные отечественные) регулярно рассчитывают и публикуют подобный показатель. Поскольку в России средняя доходность акций на биржевом и внебиржевом рынках ниже, чем доходность государственных облигаций, вместо этого показателя используют величину средней рыночной годовой ставки по краткосрочным кредитам (сроком 3 месяца и менее) в расчетах заложено значение на уровне 15%.
Премия для малых предприятий, % (g1) - дополнительная премия за риск вложений в малое предприятие или за рискованность денежных потоков, ожидаемых малым предприятием (должна учитываться только в соответствующих случаях), учитывается в связи с недостаточной кредитоспособностью и финансовой неустойчивостью предприятия с небольшим размером уставного капитала. Величина этой премии может составлять до 75% от номинальной безрисковой ставки ссудного процента. В расчетах не принимается.
Страновой риск, % (дополнительная премия за страновой риск) (С) .Рейтинги стран мира по уровню странового риска инвестирования в эти страны приводятся в публикациях. Премия за страновой риск оценивается чисто экспертно и может, согласно имеющейся мировой статистике, составлять до 200-250% ставки дисконтирования, рассчитанной с учетом всех других, помимо странового, риска, факторов. Учитывая государственную важность проекта, этот риск минимален и принимается на уровне 1%.
Ставка дисконтирования может быть рассчитана согласно методическим рекомендациям о разработке инвестиционных предложений и бизнес планов для торгово-промышленных палат. В соответствии с ней ставка дисконтирования определяется по формуле:
d = dБР + Rриска
где:
dБР – безрисковая ставка дисконтирования,
Rриска – премия за риск.
В качестве безрисковой ставки дисконтирования рекомендуется использовать ставку, определенную по бескупонной доходности облигаций федерального займа (ОФЗ) со сроком до погашения, равным сроку, на который прогнозируются денежные потоки проекта. Бескупонная доходность в соответствии с графиком определяется на уровне 6,60% за 5 лет.
Создание нового производства характеризуется высоким риском. Премия за риск определяется в размере 15%.
Соответственно ставка дисконтирования принимается на уровне 21,6%.
Http://www.akm.ru/rus/ma/index/history.htm
Кривая бескупонной доходности публикуется, например, на сайте Центрального банка
РФ, http://cbr.ru/GCurve/Curve.asp. Например, при оценке проекта, в котором оценка эффективности производится по прогнозу денежных потоков на 5 лет, требуется взять в качестве безрискового дохода доходность для ОФЗ со сроком до погашения 5 лет.
МОДЕЛЬ РАСЧЕТА ПО УРОВНЮ СТАВКИ РЕФИНАНСИРОВАНИЯ И УРОВНЮ ИНФЛЯЦИИ
Коэффициент дисконтирования (d i) без учета риска проекта определяется как отношение ставки рефинансирования ( r ), установленной Центральным банком Российской Федерации, и объявленного Правительством Российской Федерации на текущий год темпа инфляции (i):
1+d i =(1+(r/100))/(1+(i/100))
Примем ставку рефинансирования на уровне 10,5%, темп инфляции на уровне 7,5%, тогда
1+d i=1,105/1,075=1,028; d i=28%
Поправка на риск проекта определяется по данным следующей таблицы:
|
Величина риска |
Пример цели проекта |
Р, процент |
|
Низкий |
вложения при интенсификации производства на базе освоенной техники |
|
|
Средний |
увеличение объема продаж существующей продукции |
8-10 |
|
Высокий |
производство и продвижение на рынок нового продукта |
13-15 |
|
Очень высокий |
вложения в исследования и инновации |
18-20 |
Коэффициент дисконтирования, учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:
d=d i +P/100
где: P/100 поправка на риск.
Примем, что вложения осуществляются в исследования инноваций, тогда поправка на риск будет равна 20%
Ставка дисконтирования в этом случае будет равна d=28%+20%=48%
МЕТОД КУМУЛЯТИВНОГО ПОСТРОЕНИЯ СТАВКИ ДИСКОНТА
Кумулятивный метод построения ставки дохода применяется в странах со слабо развитым фондовым рынком, он наиболее распространен и используется
1) в большей степени для предприятий:
2) тогда, когда риски вызываются, прежде всего, несистематическими рисками оцениваемого объекта.
r = r f + r 1 +….+ r n
где
r - ставка дисконтирования
r f - безрисковая ставка дохода
r 1 … r n -премии за инвестирование в данное предприятие.
Согласно этому подходу к величине безрисковой ставки дохода добавляются премии за различные виды риска:
1. Риск, характеризующий качество управления предприятием . Он рассматривается с точки зрения: наличия или отсутствия квалифицированных управляющих; отсутствия или наличия команды квалифицированных управляющих на оцениваемом предприятии; наличие или отсутствие квалифицированного «первого лица» - ключевой фигуры, ее недобросовестности, непредсказуемости.
2. Риск, связанный с размерами предприятия . Чем меньше предприятие, тем больше риск инвестиций в него. Уменьшение величины данного вида риска имеет место при осуществлении инвестиции в более крупные предприятия.
3. Риск узости набора источников финансирования предприятия и его финансовой неустойчивости (риск недостачи обеспечения собственными денежными средствами).
4. Риск товарной и территориальной диверсификации связан с недостаточной диверсификацией рынков сбыта предприятия, источников приобретения сырья и др. факторов производства, а также с недостаточной диверсификацией продукции предприятия.
5. Диверсификация клиентуры. Чем выше степень диверсифицированности клиентуры и больше период эффективной связи с ними, тем меньше риск инвестиций в данное предприятие.
6. Степень достоверности прогнозируемой чистой прибыли или денежного потока. Величина данного вида риска зависит от результатов анализа природы прибыли оцениваемого предприятия. Если предприятие доказало свою способность приносить высокую прибыль в течение ряда последних лет – это меньшая величина, если наоборот, то большая.
7. Прочие виды риска (страновой)
Обычно конкретная величина премии за каждый из видов риска (за исключением странового) определяется экспертным путем в вероятном интервале от 0 до 5 %.
Пример:
Применение кумулятивной модели определения ставки приведенной стоимости к настоящему времени (ставки дисконтирования) с учетом произведенных корректировок этой ставки.
Табл.№1
|
Расчет |
Этапы определения ставки капитализации |
Значение, % |
|
|
Безрисковая ставка дохода на капитал |
|||
|
Надбавка на оценку альтернативных издержек за размер предприятия |
|||
|
Другие факторы альтернативных издержек: |
|||
|
оценка отраслевых альтернативных издержек |
|||
|
оценка финансовых альтернативных издержек |
|||
|
разнообразность деятельности |
|||
|
компетенция менеджмента |
|||
|
Ставка дисконтирования для чистой прибыли |
|||
|
средний темп прироста чистой прибыли |
|||
|
Коэффициент капитализации чистой прибыли в среднем за год |
Пояснения к расчету.
В качестве безрисковой ставки дохода используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям, векселям).
Считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).
Так как оцениваемое предприятие по сравнению с предприятиями-аналогами имеет меньший размер, это значит, что оно может в перспективе иметь меньший уровень доходности, следовательно, для него требуется более высокая надбавка для оценки альтернативных издержек.
Надбавку на отраслевую оценку альтернативных издержек, возьмем в размере 5%, учитывая, что предприятие работает в сфере энергетики и конкуренция достаточно высока.
Надбавку за оценку финансовых альтернативных издержек возьмем в размере 3%, т.к предприятие после нормализации баланса и отчета о прибылях и убытках имеет низкие показатели ликвидности и оборачиваемости при существенной зависимости от заемного капитала.
Надбавку за риск разнообразной деятельности, возьмем в размере 5%, учитывая то, что продукция достаточно распространенна на рынке.
Надбавку на оценку профессиональности менеджмента возьмем в размере 5%, так как предполагаем, что в основном администрация предприятия состоит из высококвалифицированных менеджеров, но в их работе имеются некоторые недоработки.
Средний темп прироста чистой прибыли составил 10%. Данный процент рассчитан на основе отраслевых показателей для энергетических предприятий. С учетом следующего предположения: предприятие достигло предельного уровня развития, то есть ставка капитализации 0%, в случае если прогнозируется увеличение прибыли, то необходимо указание прогнозной величины на основании отраслевых значений и своей ретроспективной истории по этому показателю, но при этом она должна быть не больше безрисковой ставки.
http://www.master-effect.biz/index.php?id=134
Важна для оценки и обоснования в те или иные , а также для многих других задач.
В сегодняшней статье даются емкие ответы на вопросы, что такое «ставка дисконтирования» , какие методы определения ставки дисконтирования используются в финансово-экономических расчетах, как рассчитать ставку дисконтирования , а также приводятся примеры соответствующих расчетов.
Если говорить упрощенно, ставка дисконтирования - это минимально приемлемый для инвестора инвестиций, выраженный в годовых.
На размер ставки дисконтирования оказывает влияние уровень , степень , характерная для объекта , рост средств с течением времени, а также другие , на которых мы подробнее остановимся далее.
Целевое назначение ставки дисконтирования заключается в том, чтобы как можно точнее рассчитать ожидаемую отдачу (доходность) от инвестиционного проекта и получить математическое обоснование целесообразности тех или иных финансовых вложений.
Наиболее часто рядовой инвестор сталкивается со ставкой дисконтирования в случаях, когда требуется прикинуть, какую цену можно заплатить за акции (или иные ), приносящие их владельцу некоторый приемлемый для инвестора уровень доходов (дивидендов).
Чтобы было понятно, о чем речь, рассмотрим простой пример.
Пусть ваш друг является владельцем акции стоимостью 1000 руб., которая в конце каждого года «приносит» ему в размере 250 руб.
Очевидно, доходность (в процентах годовых) по этой акции составляет 25%.
Допустим также, что вы рассматриваете варианты вложения собственных сбережений в указанные акции. При этом вас устроит доходность в пределах 20% годовых.
За какую цену вы сможете приобрести у вашего друга акцию, чтобы к концу года получить требуемую доходность?
Для ответа на этот вопрос нужно текущий размер по акции «продисконтировать» по ставке 20%, то есть произвести следующие вычисления:
250 руб. / 20% = 1250 руб.
Это значит, что приобретя акцию по цене 1250 долл., вы сможете получить дивидендный доход в размере 250 руб. (то есть 20% годовых).
В этом примере 20% как раз и являются той самой ставкой дисконтирования (или, другими словами, минимально приемлемым для вас уровнем доходности).
Располагая подобными вычислениями, вы можете поторговаться с другом и приобрести акцию по цене от 1000 до 1250 руб.
Приобретение акций в этом ценовом диапазоне будет доходности от инвестиций в размере 20 (или более) процентов.
Это – самый важный подраздел статьи, имеющий отчетливую практическую направленность. Перечитайте его пару-тройку раз, чтобы уловить и ПРОЧУВСТВОВАТЬ логику вычислений. В них скрыта самая суть понятия «ставка дисконтирования».
Модель оценки капитальных активов (CAPM) используется для объяснения сути альтернативы «риск-доходность» в применении к инвестиционной .
Она исходит из постулата, согласно которому имеется четкая зависимость между ставкой дисконтирования для конкретных инвестиций и мерой риска, связанного с соответствующими капиталовложениями.
Внутри модели используется формула расчета ставки дисконтирования (иначе говоря – ставки доходности собственного капитала) следующего вида:
I = I n + β * (I m — I n) , где
I – размер ставки дисконтирования,
I n – ставка доходности, соответствующая безрисковым вложениям,
I m – усредненная ставка доходности по отдельному сегменту рынка,
(I m — I n ) –численное значение премии за риск,
β – коэффициент «бета», характеризующий зависимость между изменениями цен на акции отдельной компании и всей отрасли в целом.
Метод рыночных мультипликаторов в качестве ставок дисконтирования использует рыночные мультипликаторы, представляющие собой различные показатели уровня прибыли на 1 акцию.
Речь идет о расчете чистой прибыли на 1 акцию (коэффициент /P), прибыли до вычета процентов, и амортизационных отчислений, прибыли до вычетов процентов и налогов и прибыли до вычета только налогов.
Уже из названия метода понятно, что в качестве ставки дисконтирования в инвестиционных расчетах будет использоваться показатель средневзвешенной стоимости капитала (WACC).
Данный показатель вычисляется по формуле:
WACC = [ I * E + J * D * (1 – T 0 )] / (E + D ) , где
I – ставка доходности акционерного капитала,
E – размер рыночной стоимости акционерного капитала,
J – величина ставки доходности по заемному капиталу,
D – размер рыночной стоимости заемного капитала,
T 0 – абсолютная величина ставки налога на прибыль.
Недостатком метода является его неспособность учитывать риски, свойственные разным видам инвестиций.
Метод кумулятивного построения , пожалуй, наиболее точный метод вычисления ставки дисконтирования.
В основе оценки лежит сумма так называемой безрисковой ставки (иногда именуемой базовой) и премий за различные типы рисков: некачественного , отраслевой, неликвидности акций, .
Математическая формула для вычисления ставки дисконтирования по данному методу будет иметь следующий вид:
I = I 0 + I 1 + I 2 + I 3 + I 4 , где
I – размер ставки дисконтирования,
I 0 – размер безрисковой ставки,
I 1 , I 2 , I 3 , I 4 – премии за упомянутые выше риски.
На размера ставки дисконтирования (как минимального уровня доходности от инвестиций) наибольшее влияние оказывают следующие факторы:
РЕПУТАЦИЯ компании как на фондовом рынке в целом, так и в глазах частных акционеров, открытость и доступность финансовой отчетности для всеобщего ознакомления.
Этот фактор сложно выразить в количественном выражении, но он учитывается как никакой другой в процессе формирования ставки дисконтирования.
Степень РИСКА, характерная для конкретной отрасли . Ставки дисконтирования для разных отраслей экономики являются индивидуальными.
Чем стабильнее отрасль, тем ниже ставки дисконтирования по акциям соответствующих и тем охотнее они инвесторами.
Безупречность истории компании акций предприятия . Она отражает легкость -продажи акций.
Чем легче и проще это сделать, тем большую привлекательность они имеют для инвесторов и тем ниже ставка дисконтирования.
Итак, мы рассмотрели ключевые концепции, связанные с понятием «ставка дисконтирования»:
После прочтения статьи будет нелишним самостоятельно попрактиковаться в применении соответствующих формул, посчитать ставку дисконтирования для некоторых (пусть даже гипотетических) ситуаций, аналогичных тем, которые рассмотрены в статье.
.jpg)
